Argentina es uno de los pocos países del mundo en esa situación. ¿Hay posibilidades de que el tipo de cambio pegue un salto?
Los más jóvenes probablemente no tenga registro, pero todos los que tenemos más de 30 años nos acordamos de La dimensión desconocida, una famosa serie de televisión en la que cada episodio era una historia independiente de ciencia ficción (viajes en el tiempo, fenómenos paranormales, futuros distópicos, entre otras), similar a lo que hoy sería Black Mirror.
Hace unos días, primero Hernán Lacunza –exministro de economía– y luego Federico Furiase –director del Banco Central y uno de los principales asesores de Caputo– tuitearon que Argentina estaba ingresando en la dimensión desconocida, haciendo alusión al hecho de que somos uno de los pocos países en el mundo con superávit fiscal y déficit de la cuenta corriente. Como pueden ver en el gráfico debajo que acompañó al tuit de Furiase, la gran mayoría de las economías se ubican en los dos cuadrantes inferiores (déficit fiscal y de cuenta corriente o déficit fiscal con superávit de cuenta corriente), mientras que Argentina se ubica en el cuadrante superior izquierda.
Balance fiscal primario y resultado de la cuenta corriente (en % del PIB)
Incluso, si en lugar de mirar el resultado primario (antes del pago de los intereses de la deuda), tomamos el resultado financiero (que lo incluye) y eliminamos los países con tipos de cambio fijo o administrados, sólo quedaría Argentina y Bielorrusia. Como veremos en breve, la cuestión del régimen cambiario es clave –para la retórica del gobierno– y ahí está la diferencia relevante. Con lo cual, efectivamente estamos entrando en una dimensión desconocida, la pregunta es qué significa eso.
Hay menos pesos, pero también faltan dólares
El (elevado) déficit fiscal que tuvo la Argentina fue un elemento importante para explicar los saltos devaluatorios que sufrió en los últimos años. Durante el gobierno de Mauricio Macri, éste se financió mayoritariamente a través de colocaciones de deuda en los mercados internacionales (colocaciones que, valga recordar, fueron realizadas por el actual ministro de economía, Luis Caputo). El aumento de la deuda en moneda extranjera fue tan vertiginoso y de tal magnitud que tan solo dos años después Macri tuvo que recurrir al FMI, organismo prestamista de última instancia, para cerrar un préstamo histórico que le permitiera seguir pagando esa deuda y evitar una reestructuración. Lo que no evitó es la abrupta devaluación del tipo de cambio, que en 2018 terminó aumentando 114% (en esta nota explicamos todo este proceso en detalle).
Durante el gobierno de Alberto Fernández, el elevado déficit fiscal (pandemia de por medio, hay que resaltarlo), se financió en su mayoría a través de la emisión de dinero por parte del BCRA. Esta inyección de dinero se tradujo, por un lado, en un incremento del dólar financiero (y de la brecha cambiaria) y, por otro, en una expansión cuantiosa de la deuda del BCRA (las famosas “lelics”), utilizadas para tratar de reabsorber parte de ese dinero en circulación (en este artículo explicamos en profundidad).
A partir de lo anterior, el superávit fiscal que mantiene Milei prácticamente desde el día 1 de su gobierno (cuyo resultado se logró principalmente a partir de un fuerte ajuste del gasto público destinado a jubilaciones, subsidios y obra pública), eliminó esa fuente de creación de dinero y redujo de manera significativa las necesidades de financiamiento.
¿Alcanza con eso? Recordemos que la pregunta es sobre las crisis cambiarias, es decir, sobre la posibilidad de que el tipo de cambio pegue un salto. Y eso sucede cuando la demanda de dólares aumenta de manera sostenida y repentina por sobre la oferta de divisas. Mal que le pese a Milei, si bien el superávit fiscal elimina una fuente importante de creación de pesos (que potencialmente podrían destinarse a la compra de dólares), eso no quita que el problema siga siendo la falta de dólares.
5.200 millones de déficit
Ahí aparece el resultado de la cuenta corriente, que en las últimas semanas fue noticia en todos lados dado que se conoció que, en el primer trimestre del año, fue deficitario por casi USD 5.200 millones. Como referencia para entender la magnitud del asunto, basta mencionar que esa cifra es prácticamente el doble de lo que se había proyectado como meta en el acuerdo con el FMI para todo el año (un déficit de USD 2.700 millones).
Este desequilibrio estuvo explicado fundamentalmente por el déficit de la balanza de servicios –en particular, la de turismo– que fue de USD 4.500 millones y, en menor medida, por el pago de intereses de la deuda externa y otras rentas (-3.300 millones), mientras que la balanza de bienes fue superavitaria por USD 2.100 millones, pero no alcanzó para equilibrar las cuentas.
La señal de alarma que despierta este resultado es que esa salida de divisas, sobre todo la del turismo, suele ser una señal clara de que el precio del dólar está barato. Lo que nos lleva al segundo argumento que esgrime el Gobierno frente a eso: como ahora el tipo de cambio es flexible (el Banco Central no interviene para administrar su precio), el precio se determina según la oferta y la demanda de mercado; con lo cual, no puede estar atrasado.
¿Pero es realmente así? En primer lugar, como muestra el gráfico debajo, el déficit de la balanza de servicios fue récord en los últimos 20 años. Parece difícil negar que el precio del dólar esté barato. Cualquier que haya viajado al exterior lo pudo comprobar.
Evolución de la balanza de servicios de la cuenta corriente (en dólares constantes)
Pero, si está barato y el tipo de cambio ahora es flexible, ¿por qué no sube? Hay que entender que, como ya dijimos, el precio del dólar depende de la oferta y la demanda del mercado cambiario. Imaginemos, por un momento, que la única demanda de divisas es por turismo. Si ese abultado déficit es compensado por un ingreso de divisas de una magnitud similar, el tipo de cambio no se vería afectado. Dejando de lado ese ejemplo sencillo y yendo a lo que efectivamente está sucediendo en la realidad, el punto es que vos podés tener un tipo de cambio bajo, que lleve a una demanda elevada de divisas, pero que eso se vea neutralizado por un ingreso de dólares de una magnitud similar.
El campo y el FMI, un solo corazón
El gráfico a continuación muestra que, en lo que va del año, los dos componentes deficitarios –la balanza de servicios y la compra de dólares para atesoramiento (que lleva menos de 2 meses, recordemos que el levantamiento del cepo se realizó el 14 de abril)–, fueron más que compensados por el superávit de la balanza comercial y el endeudamiento neto (tanto público como privado). Eso permitió que el Banco Central acumulara el saldo restante, unos USD 5.700 millones.
Resultado del mercado cambiario (en millones USD)
Pero si el ingreso de divisas más que compensa la demanda y eso, encima, permite que el Banco Central acumule reservas, ¿cuál sería el problema? Hay dos cuestiones a tener en cuenta. En primer lugar, la excepcionalidad y la estacionalidad de las exportaciones del sector agropecuario. Como se puede ver en el gráfico a continuación, debido a la estacionalidad de la producción, el grueso de las liquidaciones se lleva a cabo entre marzo y mayo, y ya a partir de junio empiezan a decaer (la línea punteada). Pero este año, debido a la buena cosecha y a que el Gobierno aplicó una baja temporal de las retenciones (que volvieron a aumentar el 1 de julio), las liquidaciones fueron excepcionalmente altas (la línea bordó).
Liquidación mensual del sector agropecuario (en millones USD)
A partir de lo anterior, en los próximos meses casi seguro se vea una reducción importante de la liquidación del sector, achicando la oferta del mercado cambiario. Sumado a eso, en abril ingresaron más de USD 12.000 millones por el nuevo acuerdo con el FMI. Si bien en lo que queda del año hay otros desembolsos, estos son por montos mucho más bajos.
Por lo tanto, existe la posibilidad de que en breve se reduzca de manera significativa la oferta de divisas y que eso presione al alza al tipo de cambio (en los últimos días el dólar aumentó 8%, aunque todavía es difícil determinar si eso se debe a estas cuestiones o si es fruto de la volatilidad que tiene actualmente el tipo de cambio, como ya sucedió en otras ocasiones).De cualquier manera, el punto es que, si bien el superávit fiscal y un tipo de cambio flexible son elementos que ayudan a evitar un salto abrupto del tipo de cambio, no eliminan ese riesgo por completo. Caputo parece estar seguro de que con eso alcanza.
Es más, en una exposición que brindó el martes (en la cual, dicho sea de paso, se lo notó un poco ofuscado), redobló la apuesta y dijo: “A los que se quejan de que el dólar está barato, agradézcanle al turismo, si no estaríamos en $900”. Con ese mismo argumento, también se podría decir que, en realidad, habría que agradecerle al agro y al FMI, si no estaríamos en $1.400.
Por Juan Manuel Telechea-Cenital